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图片来源：视觉中国蓝鲸新闻 5 月 27 日讯（记者 王晓楠）5 月 27 日，A 股市场再次迎来一只 " 超等大肉签 "，国产特种光纤龙头上进光子（688635.SH）正式登岸上交所科创板，上市首日体现极为炸裂，盘中一度大涨超 1500%，股价突破 680 元 / 股，以刊行价格 40.98 元盘算，中一签赚 32 万元。上进光子背后的股东们也是赚得盆满钵满，特别是大客户兼第二大股东杰普特（688025.SH）。虽然上进光子在二级市场上体现不俗，但当市场情绪从狂热中逐渐降温，将视线回归到公司的招股说明书时，一系列的疑问开始浮现。在市值一度突破 640 亿元、市盈率飙升至 616 倍的极致昌盛下，上进光子的基本面又能否支撑起如此腾贵的价格？中一签赚超 32 万元，杰普特坐享双重红利于 5 月 27 日登岸科创板的上进光子，其上市首日的体现令整个市场为之侧目，盘中股价一度暴涨凌驾 1500%，最高触及 688.88 元 / 股，最终收盘涨幅锁定在 1510.52%，报 659.99 元 / 股，市值 618.2 亿元。以 40.98 元 / 股的刊行价盘算，中一签（500 股）的投资者账面盈利最高凌驾 32 万元，这不可是今年以来 A 股市场涨幅最高的新股之一，也令上进光子一跃成为注册制下的 " 超等肉签 "，仅次于沐曦股份和联讯仪器。在这场突如其来的资本狂欢中，赚得盆满钵满的不但仅是幸运的打新者，其背后的股东阵营更是迎来了丰收时刻，尤其是既是 " 大客户 " 又是 " 第二股东 " 的 A 股上市公司杰普特，成为了这场盛宴中的最大赢家。招股书显示，上进光子控股股东为长合芯，持股 34.42% ；实控人李进延直接持股 17.95% ；第二大股东为杰普特，持股 12.24%。别的，华为旗下哈勃投资持股 3.8%，中国移动旗下中移基金持股 5.26%，中国联通关联企业南京联创及湖北省、无锡市国资平台均有战略入股。作为海内光纤激光器领域的龙头厂商，杰普特在上进光子身上饰演的角色远不止 " 客户 " 那么简单。2019 年，杰普特与上进光子建立业务相助关系。2023-2025 年，上进光子对关联方杰普特的销售收入划分为 1494.68 万元、1778.82 万元、2364.14 万元，占当期营业收入比例划分为 10.34%、9.28%、9.58%。值得关注的是，杰普特 " 客户 + 股东 " 的双重身份，也曾在上进光子冲刺 IPO 的时候因是否组成了利益输送而被监管问询。问询函要求上进光子说明对杰普特的销售价格是否公允，入股与采购是否属于 " 一揽子安排 "，进一步说明公司对杰普特销售单价低于无关联第三方客户的原因。上进光子在回复中认可，对杰普特销售的同型号产品单价确实普遍低于非关联第三方客户，但将原因归结为系采购量及产品性能差别影响，具备合理性，与杰普特关联交易订价公允。凭据上进光子在首轮问询函的回复中提到，2020 年 5 月，杰普特认缴上进光子新增的 112.5 万元注册资本，入股价格为 8.89 元 / 股。也就是说，杰普特花费约 1000 万元通过增资方法入股上进光子。IPO 前，杰普特持有上进光子 860.07 万股，持股比例为 12.24%，为公司第二大股东。不但如此，就在上市前夕，杰普特还再次追加战略配售投资。2026 年 5 月 20 日，杰普特通告拟使用自有资金认购上进光子首次果真刊行股票的战略配售股份，获配 73.2064 万股，获配金额约 3000 万元。据蓝鲸新闻不完全统计，以上进光子 5 月 27 日 659.99 元 / 股收盘价盘算，目前杰普特持股市值约为 61.59 亿元。这意味着，仅以账面价值盘算，杰普特这笔为期六年的投资，目前实现了约 152 倍的惊人浮盈。高市盈率下业绩隐忧重重，" 上市即巅峰 " 危害高悬然而，在这场资本狂欢背后，上进光子的基本面却远不如股价那般耀眼。以凌驾 1500% 的首日涨幅为标记，二级市场给予的估值水平或许已经脱离了公司实际业绩的支撑。此次在科创板 IPO，上进光子刊行新股数量 2341.75 万股，募集资金总额约 9.6 亿元，较原预算超募近两亿元，刊行市盈率为 44.22 倍。凭据 WIND 显示，上进光子的最新市盈率（TTM）已高达 616.09 倍，而行业中位值仅有 104.08 倍。这也就意味着，哪怕是一丝微小的业绩放缓，都可能引发上进光子估值的剧烈地动。资料显示，上进光子于 2012 年 7 月建立，公司专注于高性能特种光纤研发与工业化，焦点产品掺稀土光纤是激光工业链上游焦点元器件，广泛应用于先进制造、光通信、国防军工等多个领域。虽然 2023 年至 2025 年上进光子的营收与净利润均坚持了增长，但增速已泛起出明显的疲态。数据显示，公司营收同比增速从 2024 年的 32.58% 放缓至 2025 年的 28.79% ；归母净利润增速更是从 2023 年的 48.60% 骤降至 2025 年的 26.25%，几近腰斩。与此同时，毛利率下滑与应收账款激增，正在侵蚀盈利质量。上进光子主营业务毛利率已从 2023 年的 69.31% 下滑至 2025 年的 64.8%，其焦点产品掺镱光纤的销售均价在三年内下滑了近两成，从 2023 年的 24.32 元 / 米降至 2025 年的 19.93 元 / 米。而公司应收账款余额也从 2023 年的 5911.49 万元骤增至 2025 年的 1.17 亿元，占营业收入的比例从 40.89% 攀升至 47.48%。值得一提的是，客户集中度过高是制约上进光子恒久生长的另一座大山。2023-2025 年，上进光子向前五名客户合计销售收入占当期营业收入的比例划分为 82.26%、73.19% 和 66.2%。其中，锐科激光、创鑫激光、杰普特这三大客户孝敬了凌驾半数的营收。如果说集中度高只是商业模式的问题，那么 " 客户具备自供能力 " 则是悬在上进光子头顶的达摩克利斯之剑。锐科激光和创鑫激光不可是上进光子的大客户，它们自身或旗下的子公司也具备特种光纤的生产能力。这意味着，这些客户随时可能从 " 买方的上帝 " 转变为 " 市场上的死敌 "。一旦下游巨头为了降本增效而提升自供比例，上进光子的订单量将面临断崖式下跌。对此，上进光子在招股书中也坦言，在极端情况下可能导致公司销售收入下滑 50% 以上甚至亏损。除了财务数据的隐忧，上进光子在治理层面的历史遗留问题也为未来的股价走势增添了不确定性。公司的焦点技术高度依赖华中科技大学，12 项发明专利受让自该校，实控人李进延从 2008 年至今仍任华中科技大学武汉光电国家实验室教授。资本狂欢事后，上进光子究竟是 " 上市即巅峰 " 照旧 " 更上一层楼 "，让我们拭目以待。
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