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出品｜达摩财经2025 年高涨的金价催生出了一股 " 囤金热潮 "，黄金饰品公司老铺黄金（6181.HK）也凭借古法黄金看法，一度成为去年港股市场中最亮眼的新消费标的�？上Ш镁安怀�，自去年 7 月以来，公司股价一路下探，昔日新消费 " 三姐妹 " 之一，如今已跌成 " 老登股 "。6 月 25 日，老铺黄金股价单日下跌 8.10%，股价收于 367.8 港元 / 股，总市值跌至约 651 亿港元。这一价格较去年 7 月的高点大幅下行。去年 7 月 8 日，老铺黄金股价最高触及 1065.17 港元 / 股，总市值抵达约 1870 亿港元。如今公司股价已较高点跌去逾 65%，总市置魅蒸发逾 1200 亿港元。随着老铺黄金股价下跌，公司的市盈率也逐渐回落至正常水平。同花顺 iFind 数据显示，去年 7 月 8 日，老铺黄金的转动市盈率一度凌驾 50 倍，远超其时 A、港股上市的其余黄金珠宝公司。但如今，公司的转动市盈率已降至约 12 倍，与其余黄金珠宝公司已差别不大。在野村看来，老铺黄金今年跑输大盘及部分同行。主要受到 3 月以来金价波动加剧的影响，以及资本市场相比消费股更偏好科技与 AI 主题所致。若未来几个月随着中东告竣宁静协议及地悦魅政治情况改善，金价趋于稳定，资本市场对老铺黄金下半年销售的灰心情绪有望缓解。老铺黄金股价下跌，公司实控人徐高明、徐东波父子的身价也大幅缩水。在 2025 年胡润百富榜中，徐高明、徐东波父子曾以 695 亿元的身价登上榜单，排名第 71 位。彼时，徐高明父子在新上榜富豪中排名居首。但如今，二人的身价已大幅走低，截至 2025 年底，徐高明、徐东波父子合计持有老铺黄金约 58.03% 的股份，以最新股价盘算，约合 376 亿港元（326 亿元人民币）。高价囤金亏了吗？虽然老铺黄金股价连续下行，但公司的业绩仍然亮眼。2025 年，老铺黄金实现营收 273.03 亿元，同比增长 221.00%；归母净利润 48.68 亿元，同比增长 230.45%。作为一家以黄金饰品为主要业务的企业，老铺黄金明显带有重资产属性。在去年金价连续上涨的配景下，为了满足连续增长的需求，老铺黄金不得不拿出大笔资金用于囤金。截至 2025 年底，老铺黄金的存货余额约为 160.44 亿元，较上年末的 40.88 亿元增长约 292.5%。公司体现，存货主要为足金产品。在金价高涨之际连续囤金，老铺黄金投入颇多。2025 年，老铺黄金的经营性现金净流出额为 68.48 亿元。在年内净利润大增的配景下，公司仍泛起大额经营性现金流出，背后原因正是为了购置黄金以包管存货储备。除了使用自有资金外，老铺黄金还在去年进行了两次配售，所得的大部分资金也被用于购置黄金。2025 年 5 月，老铺黄金进行了上市后首次配售，募资 27.15 亿港元，其中约 49% 的募资被用于满足旺季备货的存货需求，以及招聘事情人员。2025 年 10 月，公司又进行了上市后第二次配售，募资 27 亿港元，其中 70% 用于存货储备。大概盘算，募集资金中约有 30 亿元被用于购置黄金。值得注意的是，进入 2026 年，国际金价冲高回落，从最高近 5600 美元 / 盎司一路下行至最新的 4000 美元 / 盎司四周。在此配景下，老铺黄金去年高价囤金是否 " 买亏了 "？据老铺黄金通告，公司于去年 5 月 15 日完成了首次配售，至当年 6 月底，用于增补存货、招聘员工的 13.21 亿港元募资就已使用了 12.21 亿港元。在 5 月 15 日至 6 月 30 日期间，国际金价彷徨在 3100 美元 / 盎司至 3400 美元 / 盎司区间，整体低于目今金价。老铺黄金完成第二次配售是在去年 10 月 30 日，至 2025 年底，本次募资中用于储备存货的 18.95 亿港元资金消耗完毕。在 2025 年 11-12 月期间，国际金价从约 4000 美元 / 盎司一路涨至约 4500 美元 / 盎司，这一价格整体上已高于如今的金价。老铺黄金之所以要提前出资囤金，主要是源于公司的业务现状。公司体现，2025 年存货增加主要用于应对春节旺季与大规�？甑谋富跣枨�，且古法手工金器生产周期较长，需提前备料。令市场担心的是，金价连续下行之际，老铺黄金并未对持有的黄金进行金融对冲操作。公司首创人徐高明此前明确体现，一旦选择对冲，便意味着放弃了打造世界级品牌的初心。老铺黄金的生意经随着股价下行，老铺黄金今后前的新消费代表，跌落成市场眼中的 " 老登股 "。但相比于其他黄金珠宝公司，老铺黄金的经营模式较为奇特。老铺黄金的首创人为徐高明，其早年间从事旅游、文化及手工艺品等业务，2004 年时建立了金色宝藏，经营黄金珠宝生意。2009 年，金色宝藏推出了一家主营古法黄金的门店，即厥后的老铺黄金。2016 年，老铺黄金从金色宝藏剥离，开始独立经营。与其他黄金珠宝公司相比，老铺黄金主打古法黄金看法，产品毛利率水平较高。别的，差别于其他黄金珠宝品牌积极结构下沉市场，老铺黄金门店结构 " 贵精不贵多 "，截至 2025 年底仅有 45 家门店，主要结构在海内一线和新一线都会的黄金地段商业中心，包括 SKP、万象城等高端商城。在徐高明看来，靠古法黄金武艺支撑起的产品溢价，正是老铺黄金的护城河。徐高明曾体现，一个产品之所以能成为饰品，并在当下的经济情况中成为脱销品，一定要具备这两个要素。首先，是其真实的消费价值。其次，是它能够满足情绪价值的文化内核与审美高度。这二者配合组成了产品的溢价基础。老铺黄金的产品，恰恰在这几点上都是具备的。所以拥有很高的产品溢价能力。自 2025 年至今，老铺黄金共进行了 4 轮提价，累计涨幅在 50% 以上。虽然近期金价有所下跌，但老铺黄金并未顺势调降产品价格。虽然老铺黄金对其产品溢价有足够底气，但金价下行的趋势照旧对其热度爆发了一定的影响。据花旗研报预计，今年二季度老铺黄金销售额将同比减弱，主要受到 SKP ( 4 月促销疲弱 ) 及天猫 ( 618 运动疲弱 ) 两大渠道拖累，因这两个渠道拥有较多价格敏感型客户。但花旗也体现，第二季的体现提供了一个最坏情况案例，以权衡由忠实焦点客户所爆发的业务规模及盈利能力，若金价进一步下跌，其下行危害有限。

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