今年最戏剧性的撕破脸

两个行业老二的 " 自救 "6 月 29 日，港股市场迎来了一笔改写出行与旅游行业花样的工业并购。同程旅行与嘀嗒出行联合宣布通告，前者通过全资子公司 eLong, Inc. 向后者提倡自愿有条件全面现金要约收购。要约价格为每股 1.3875 港元，较嘀嗒出行前一交易日收盘价溢价约 12.8%，总对价约 14.24 亿港元。嘀嗒出行五名主要股东已签署不可取消允许函，拟接纳要约的股份占已刊行股本约 53.70%。交易完成后，同程旅行拟维持嘀嗒出行的上市职位。消息宣布越日，嘀嗒出行股价一度涨超 96%。资本市场的反应折射出对这笔交易背后工业逻辑的某种认同。在移动互联网流量红利见顶、出行与旅游行业同时进入存量博弈确当下，" 嘀嗒们 " 或许真的该去寻找一个属于自己的 " 同程 "。流量高墙与生态缺口嘀嗒出行的故事始于 2014 年，原名嘀嗒拼车，是中国顺风车赛道的首创者。但首创者的先发优势，在流量巨头的降维攻击面前险些不值一提。2015 年滴滴顺风车上线，仅用数月就拿下行业第一。今后命运几经反转，滴滴因宁静事件下架顺风车，嘀嗒重回第一，2023 年哈啰顺风车按搭乘次数盘算拿下 47.9% 的市场份额，嘀嗒又退居第二。而细数这些年的每一次让位，泉源都在流量入口的缺失上。对滴滴而言，顺风车不过是 App 里多一个按钮；哈啰除了支付宝入口，另有遍布城乡的小蓝车作为线下获客触点。反观嘀嗒出行，每获得一个用户，都要依靠恒久的市场投入。久而久之，高昂的获客本钱最终成为了嘀嗒的 " 牢固开支 "。具体来看，虽然 2025 年销售及营销开支则从 1.71 亿元同比下降 28.8% 至 1.22 亿元，但同期收入也从 7.87 亿元下降 36.2% 至 5.02 亿元，因此销售用度率反而从 2024 年的约 21.7% 升至 2025 年的约 24.2%。相比之下，滴滴 2025 年的销售用度率仅有 7.4％。反应在股价上，就是公司上市首日即破发，今后一路走低。2026 年 6 月 10 日，股价跌至 1.02 港元 / 股的最低点。截至 6 月 29 日，嘀嗒出行总市值连续在 13 亿港元左右彷徨，缺乏上市时的三分之一。不可是嘀嗒，如祺出行、曹操出行等出行平台同样面临股价整体波动下行的压力。出行赛道不受资本市场重视的背后，是一个更深层的结构性问题：简单出行平台缺乏高频、低本钱的获客场景，而用户出行需求的偶发性又决定了平台难以建立稳定的流量护城河。问题的症结，不但单出在盈利能力上。嘀嗒出行接纳轻资产模式，不持有车辆、不招聘司机，只做信息拉拢，这也让嘀嗒出行远离了亏损。2025 年上半年，其出行相关效劳毛利率为 65.6%，约是滴滴的 3.5 倍。公司已连续七年坚持盈利，2025 年经调解净利润为 1.38 亿元。截至 2025 年末，嘀嗒流动资产约 18.97 亿元，其中现金及现金等价物约 9.67 亿元，资产欠债率仅 27.88%，这证明嘀嗒出行的商业模式自己是建立的。这恰恰是同程旅行能够提供的价值，2025 年，同程旅行全年营收约 194 亿元，同比增长 11.9%；经调解净利润约 34.03 亿元。截至 2025 年底，同程旅行累计注册用户凌驾 4 亿；2026 年第一季度，年付用度户达 2.54 亿，年累计效劳人次达 20.5 亿。其中凌驾 87% 的注册用户来自非一线都会，这与嘀嗒出行的用户画像高度重合。但同程的诉求不止于给嘀嗒 " 输血 "。截至 2025 年底，同程交通业务收入 79.3 亿元，住宿业务 54.5 亿元。用户可以在同程订机票、订酒店，但下了飞机、出了火趁魅站之后，从交通枢纽到酒店的 " 最后一公里 "，不在同程的效劳链条之内。嘀嗒连接着约 2100 万名经认证的私家车车主，笼罩市内通勤、跨城往返、节假返乡及交通枢纽接驳。这是一张经过实名认证、人脸识别和车辆核验的运力网络，是出行领域难以在短期内复制的稀缺资产。更要害的是频次，旅游是低频消费，一年频频，顺风车是周级甚至日级的活跃场景。通过嘀嗒，同程可以将效劳从低频旅游出行延伸至高频日常通勤。这桩交易的实质，是同程用 14.24 亿港元买一个从 " 低频 OTA" 向 " 高频出行平台 " 跃迁的跳板。OTA 与出行的界限正在消融把视角拉远，这桩交易折射的是一个更深层的工业趋势：OTA 与出行平台的界限正在消融。携程有 " 携程用车 "，美团有 " 美团打车 "，飞猪有 " 飞猪用车 "，每一个 OTA 平台都在试图补齐地面出行的拼图。同程不是第一个跨界的玩家，也不会是最后一个。2026 年 6 月，滴滴 App 8.0 上线，App 名称从 " 滴滴出行 " 改为 " 滴滴 "。首页新增 " 送货 "" 旅行 "" 车主 " 等入口。官方表述是 " 从即时出行到计划出行 "" 从送人到送物 " 不绝拓展。去掉 " 出行 " 二字，是为了去标签化，让用户形成 " 滴滴 " 即是 " 生活效劳 " 的认知。一个从出行往生活效劳走，一个从旅游往日常出行走，滴滴和同程，一个向下沉，一个向上浮，在出行这个节点上相遇了。同程对嘀嗒的收购，恰好爆发在滴滴 " 去出行化 " 的同一个月，出行市场的竞争逻辑正在从 " 运力规模 " 转向 " 场景笼罩 "。谁能在用户的完整出行链条中占据更多节点，谁就掌握更大的话语权。同程有 " 订 " 的场景（机票、酒店），缺 " 行 " 的场景（从枢纽到目的地的运输），滴滴有 " 行 " 的场景，正在补 " 订 " 的场景（2024 年初上线火车票、机票业务）。两条路径，同一个终点。从更宏观的视角看，这桩交易还暗含着一个估值逻辑的切换。嘀嗒以 6 港元刊行价上市，同程以 1.3875 港元提倡要约，缺乏刊行价的四分之一。对一个拥有超 4 亿注册用户、笼罩 366 城、连续七年盈利的平台而言，这个价格很难用纯粹的财务指标来解释。市场给嘀嗒的订价，反应的是对它作为 " 独立第三方出行平台 " 生存能力的怀疑；同程给出的溢价，赌的是它作为 " 同程出行生态一环 " 的协同价值。同样的资产，在差别的坐标系里估值天差地别，这正是当下中国互联网产颐魅整合浪潮的缩影。这笔交易最终能否落地，尚需满足多项条件：要约截止前持股比例凌驾 50% 表决权、取得监管审批、嘀嗒继续维持上市资格。五名主要股东已签署不可取消允许函，拟接纳要约股份占已刊行股本约 53.70%。收购资金由中信银行（国际）提供最高 15 亿港元贷款。从目前的进展看，落地概率不低。顺风车行业自己也面临政策层面的不确定性，2026 年 2 月，交通运输部明确顺风车属于 " 民事相助 "、严禁营利。如何在监管框架内实现商业价值的最大化，是同程旅行和嘀嗒出行需要配合面对的课题。如果交易最终成行，嘀嗒将不再是一个需要单独面对流量高墙的 " 独立第三方 "，而是同程出行生态中的一块拼图。关于更多像嘀嗒这样 " 有好产品、缺好入口 " 的平台而言，嘀嗒的路径提供了一种参照，与其在流量巨头的夹缝中单独挣扎，不如找到一个能补齐自身短板、同时填补对方缺口的 " 同程 "。究竟，在流量即权力的时代，不是每家公司都需要成为平台，但每家公司都需要想清楚自己在谁的生态里生存。